*Por Arnaldo Luiz Corrêa*

No momento em que esse comentário estava sendo escrito logo após o encerramento do pregão do açúcar em NY na sexta-feira, eram fortes os rumores de que a invasão da Ucrânia pela Rússia de Putin era apenas uma questão de dias e pode acontecer antes do final dos Jogos de Inverno que ocorrem na China e terminam dia 20 de fevereiro. Portanto, tudo pode mudar nesse mercado.

No caso de uma invasão consumada, os desdobramentos de tal ação militar devem trazer enorme volatilidade aos mercados, em particular ao mercado de energia que já lidera este ano as maiores variações positivas de 2022: óleo de aquecimento, petróleo e RBOB apresentam valorização de mais de 22% no acumulado do ano.

É mais um componente a ser analisado pelas usinas na cesta de variáveis que podem afetar profundamente a equação da oferta e demanda e a formação de preços do açúcar/etanol agora no início da safra de cana no Centro-Sul que começa a ser moída em breve.

O contrato futuro de açúcar encerrou a semana com o março/22 cotado a 18.29 centavos de dólar por libra-peso um aumento tímido de apenas 6 pontos se comparado aos vencimentos de março/23 em diante, em que a apreciação foi acima dos 30 pontos (quase sete dólares por tonelada, em média). Por outro lado, a valorização do real em relação ao dólar afetou o preço médio do açúcar em reais na semana provocando uma retração de pouco mais de R$ 30 por tonelada. Em resumo, NY não subiu o suficiente para estancar a perda provocada por um dólar mais fraco frente à moeda brasileira.

Com dois olhos na safra 22/23 do Centro-Sul, os contratos futuros a ela referentes (de maio/22 até março/23) começam a delinear uma curva de carrego. Explico: há apenas três meses o spread jul-out/22 e out-22/mar-23 estavam invertidos, condição em que o mercado antecipa/acredita na falta de produto, além do efeito juros interno que pressiona a curva futura em reais por tonelada e ajuda o spread a abrir ainda mais. Hoje, os dois spreads estão em carrego, ou seja, o julho/22 está cotado a um preço menor que o outubro/22 e este, menor do que o março/23, apesar da curva futura ter um componente de juros internos ainda mais altos. O que mudou?

Primeiramente, o mercado demonstra estar mais confortável com o tamanho da próxima safra de cana no Centro-Sul, considerando-o suficiente para atender às demandas de açúcar e etanol. No entanto, o mercado físico continua letárgico provocando queda nos preços do açúcar para o mercado doméstico e o enxugamento da demanda por etanol hidratado. A tendência para essa safra vindoura é que a arbitragem entre o açúcar e o etanol seja bem estreita.

Entretanto, entendo que o etanol hidratado é o produto que tem maior potencial de apresentar melhor rentabilidade nesta safra por três motivos principais: primeiro, a já mencionada tensão entre Rússia e Ucrânia; segundo, existe uma defasagem de 17% entre o preço da gasolina no mercado internacional e o preço praticado pela Petrobras na refinaria. Até quando a empresa vai segurar essa valorização é uma incógnita, mas no caso de eclodir um conflito, o represamento de preços vai se tornar impraticável; terceiro, outros países produtores de açúcar irão abastecer o mercado internacional limitando a subida de preços. A melhora de perspectiva de preços não virá do açúcar, mas do mercado de petróleo ou de algum fator exógeno que esteja fora do radar no momento.

Nesse momento, a alta taxa de juros praticada pelo Banco Central do Brasil (10.75% ao ano com viés de alta para 12.25%) atrai a entrada de investidores no país e joga a cotação da moeda para baixo. Enquanto isso perdurar, a arbitragem do etanol com o açúcar fica neutralizada. Ocorre que estamos em um ano eleitoral e os gastos do governo federal comandados por um presidente que busca a reeleição a qualquer custo podem recrudescer as crises fiscal, política e econômica rompendo a zona de conforto em que o real hoje se encontra. Por isso vejo o etanol como maior potencial de alta.

Os fundos continuam a liquidar suas compras e pelo último relatório publicado pelo CFTC (Commodity Futures Trading Commission), a agência americana reguladora do mercado de commodities, eles reduziram a posição para 45,000 lotes.

Mas, para não dizer que não falei das flores, acredito que a situação para a safra 23/24 (abril/23-março/24) é bem diferente. A disponibilidade de cana no Centro-Sul não experimenta acréscimo de área, quase o oposto. É comum ouvir comentários das usinas acerca da redução da área de plantio de cana por parte de seus fornecedores e/ou mudança para culturas mais rentáveis (grãos). Algumas usinas mencionam retração de até 4%. A oferta pode ser apertada se tivermos qualquer problema climático combinado com a recuperação da economia global e a retomada do crescimento internamente.

Novo aumento dos juros no Brasil, previstos para março, significa que a curva futura do real vai propiciar melhor fixação de preços do açúcar para a exportação na safra 23/24 que pode elevar a média dos valores de NY para o equivalente a R$ 2,400 por tonelada FOB. Uma recomendação que deve ser estudada com o máximo de disciplina é a venda de açúcar em reais por tonelada para aquele período, combinada com a compra simultânea de calls (opções de compra) fora-do-dinheiro 200 pontos acima do mercado. Assim, a usina passa a ter uma put (opção de venda) sintética em reais por tonelada, participando em eventual alta dos preços em centavos de dólar por libra-peso. Mas, fiquemos atentos ao que pode acontecer entre russos e ucranianos. Tudo pode mudar.

*Arnaldo Luiz Corrêa é gestor de Risco para o mercado agrícola de commodities e sócio-diretor da Archer Consulting – empresa de assessoria em Mercados de Futuros, Opções e Derivativos